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公用事业17H1业绩回顾暨17下半年投资策略:火电盈利大幅下滑,行业面临去杠杆

发布时间:2017-09-05    研究机构:申万宏源

17年年初至今,公用板块指数整体下跌1.32%,其中电力板块下跌0.78%,火电板块下跌1.23%,燃气板块下跌13.68%,水电板块上涨0.92%。同期上证指数上涨7.17%,创业板指数下跌5.8%。

火电收入同比增长,煤价高企拖累盈利;水电来水同比减少导致收入、利润双降。受益于下游用电需求回暖,水电出力同比减少,火电机组发电量同比大幅增加,推动火电板块17H1营收同比增长13.1%。同时由于今年上半年煤价持续高位运行,火电企业业绩承压,上半年归母净利润同比大幅减少70.58%。水电方面,由于上年同期来水基数较高今年上半年水电利用小时数减少,17H1营收同比减少0.3%,归母净利润同比减少5.51%。

承压煤价,火电盈利能力下降明显;水电来水较上年偏低,影响盈利能力。由于煤价高企,17H1火电板块毛利率仅为11.97%,同比减少14.39个百分点;水电受到来水同比下降影响,毛利率较上年同期减少7.41个百分点。分季度来看,火电行业毛利率持续承压,Q1、Q2环比持平。水电由于二季度以来来水增加,Q2实现毛利率49.70%,环比增加7.86个百分点。

展望下半年,随着电价上调,煤价回落,火电盈利能力有望环比持续改善。部分区域来水持续向好,水电盈利能力有望进一步回升。区域电网和燃气板块方面,毛利率均有小幅下滑。

公用板块期间费用率整体下降,财务费用下降明显,年初以来宏观利率上行财务费用下半年面临上行压力。17年上半年公用事业板块期间费用率为13.37%,同比减少1.14个百分点,三费中以财务费用下降幅度最为显著。17H1公用板块财务费用率整体下降0.77个百分点,其中火电行业17H1财务费用率较上年同期减少0.98个百分点;水电行业财务费用率较上年同期减少0.66个百分点。年初以来宏观利率持续上行,预计下半年财务费用面临上行压力。

公用板块资产负债率上升,行业面临去杠杆压力。截至6月底公用事业行业资产负债率为64.4%,较16年底增加1.94个百分点。公用事业行业资产负债率整体回升,面临去杠杆压力。分季度来看,自16Q3开始火电板块资产负债率小幅回升,至17Q2为67.7%;水电板块资产负债率从16Q2逐步回落,今年二季度有所上升,至17Q2为61.2%;区域电网公司负债率均有所上升,燃气公司资产负债率近年来首次出现环比下降。

公用事业各子板块ROE 均有所下滑,火电ROE 处于低位亟待反转。17H1公用事业各子板块ROE 均有所下滑,其中火电下降3.9个百分点、水电下降0.9个百分点,区域电网和燃气公司分别减少0.8和0.7个百分点。火电上半年ROE 仅为1.7%,盈利能力微薄,亟待反转。

投资策略:

看好火电盈利拐点到来,供给侧改革力度有望超预期带来的行业性投资机会。上半年煤价高企造成火电企业盈利大幅下滑,下半年电价上调、优质产能加速释放煤价进入下降通道,火电企业盈利环比有望大幅改善。煤电供给侧逐步落地,执行力度有望超预期,推动火电利用小时数回升。国电集团与神华集团重组示范效应带动煤电央企重组加速。我们继续推荐华能国际、大唐发电、华电国际、国电电力、皖能电力等优质电力龙头。

燃气标的中长期具备成长性,部分区域龙头短期业绩弹性较大。根据“十三五”规划要求天然气消费年均增速有望达到10%以上,当前天然气改革稳步推进,燃气行业从中长期来看以量换价,具备成长性,同时部分区域龙头受益“煤改气”短期业绩弹性较大。我们看好受益京津冀一体化发展及煤改气的百川能源,以及南京公用、深圳燃气等优质的区域燃气龙头。

增量配电网试点进一步扩容,增量配电网定价机制有望落地,继续看好配电网产业链。近期,发改委、能源局发布报送第二批增量配电业务改革试点项目的通知。要求各地于8月11日之前报送3-5个增量配电试点项目。同时通知还指出,第一批试点须在9月底前确定项目业主,否则未完成的项目将不再保留试点资格。我们认为之前压制增量配网推进的重要因素盈利模式即将迎来破局,重申看好配网公司桂东电力、涪陵电力、郴电国际(600969)等。

风险提示:煤价继续大幅上涨;燃气消费增速不及预期;